作者丨晓敏 见习生丨 陈力

出品丨鳌头财经（theSankei）

顶着国内首家A股上市的生活用纸企业光环，如今股价跌得很失落，中顺洁柔（002511.SZ）将原因归咎到原材料上涨。

为了应对上游带来的影响，中顺洁柔加大渠道建设、品牌宣传力度，并且对产品进行提价，但效果均不明显。

究竟是哪里出了问题？

问题不仅是原料上涨

江湖上称为纸中茅台的中顺洁柔，能称得上对手只有维达国际（03331.HK）、恒安国际（01044.HK）、金红叶，前两个在港股，后者还没有上市，中顺洁柔也是国内首家A股上市的生活用纸企业。

顶着这样的光环，还有上市后一路飙升的业绩，中顺洁柔股价持续攀升。截止2021年6月初，股价涨至最高35.22元/股，市值超460亿元。

然而，进入2021年，中顺洁柔出现重大转折，当年营业收入91.50亿元，创历史新高，净利润却下降了35.85%至5.81亿元，扣非净利润为5.68亿元，同比下降36.30%。这是自2015年以来，中顺洁柔净利润首次出现负增长。

公司解释称，主要产品销售价格不达预期，材料及能源价格上涨导致生产成本上升，同时，公司积极拓展及开发渠道建设，加大品牌宣传战略性投入，在一定程度上影响整体盈利水平。

2022年半年过去，中顺洁柔也进行一系列调整，却依然未能跳出增收不增利怪圈。根据中顺洁柔半年报数据显示，公司实现营业收入为43.68亿元，同比增长2.82%，几乎原地踏步；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润2.21亿元，同比减少44.72%，这已经是公司连续五个季度出现净利润下滑。

对此，公司在财报中解释，业绩变动主要受两方面因素影响，一方面是国内部分地区受疫情管控导致物流运输不畅,一定程度上影响公司销售业绩。另一方面是原材料价格上涨导致生产成本上升，公司自 2022 年一季度开始实施调价政策，但并未完全覆盖原材料成本的上涨，叠加消费市场疲软不振、市场竞争激烈等原因，毛利率水平同比有所下降。

对比两家对手公司上半年业绩来看，受疫情和原材料价格上涨，生活用纸市场表现今年确实萧条。维达国际今年上半年总收益同比增长6.6%至96.80亿港元；净利润同比降低34.1%至6.38亿港元；恒安国际实现营业收入112.00亿元，同比增长12.3%；净利润达到12.76亿元，同比减少31.4%。

鳌头财经注意到，中顺洁柔按行业划分主要经营三大类产品，分别为生活用纸、个人护理（卫生巾、纸尿裤等）和其他，分别占总营收比重为96.12%、0.95%、2.93%。今年上半年，仅有生活用纸业务营收增长4.48%，其余两项业务分别同比下滑30.69%和40.75%。

反观另外两家，在疫情和市场饱和的环境下，恒安卫生巾业务上半年销售收入仍增长约3.3%，达到约3.13亿元，占整体收入约27.9%。维达2022年上半年个人护理用品业务（可分为婴儿纸尿裤、女性护理、失禁护理）收益增加9%至17.17亿港元，占本集团总收益的18%。

相对于生活用纸，个人护理毛利要高出很多。恒安国际和维达在个人护理业务上均有一定市场份额，在面对疫情和上游原料价格上涨时，抗风险能力更强。而中顺洁柔生活用纸占比超97%，其余业务又均处在下滑态势，在面临生活用纸上游原料价格上涨时，除了提价几乎没有抵抗能力。

纸中茅台毛利不断下滑 电商发展掉队被同行拉开距离

为了扭转局势，中顺洁柔也多次想要涨价，但是并不顺利。生活用纸门槛低，竞争激烈，产品品牌的可替代性较强，中顺洁柔本身就是行业毛利最高的，还没有构筑起足够深的护城河，贸然涨价极有可能挽回不了业绩，还容易丢市场份额。

鳌头财经注意到，生活用纸市场有千亿规模，但是目前国内前四大厂家的市场占有率还不到40%。空间大，为何中顺洁柔却遇上增长天花板了？

中顺洁柔解释：“我国的生活用纸市场是一个地域广阔且市场空间巨大的市场。由于生活用纸单位价值较低,运输费用占销售价格的比重较大,受运输半径因素的制约，生活用纸行业的竞争以区域性市场竞争为主。受消费能力和消费习惯的影响，区域市场内高中低档产品相互之间存在市场竞争。”

也就是说，在生活用纸领域，高端市场玩家的对手不仅是高端玩家，中小微玩家也可以是很强劲的对手。中顺洁柔也坦言“从生活用纸行业发展趋势看，全国性品牌的中高档生活用纸将在市场竞争中占据优势。但目前，在部分区域市场中,少数区域性 品牌的竞争力占有一定的优势。公司仍面临区域市场竞争的风险。”

更大的问题在于，在行业积极拥抱线上发展布局全国化市场时，中顺洁柔电商市场似乎掉队了。鳌头财经注意到，在淘宝、拼多多上搜索关键词“卫生纸”，销量排行前十中有维达、心相印、清风和一些中小微品牌等，并无中顺洁柔旗下产品身影。仅有京东上，排名第七有中顺洁柔旗下一款产品。

中顺洁柔也意识到这一点，这两年财报都多次提出强化电商及社区团购等新零售渠道的布局和发展。然而，网购纸巾竞争激烈，价格战打得火热，似乎不仅不利于“自救”，反而还会拖累毛利。

今年上半年，中顺洁柔公司的综合毛利率为32.93%，较去年同期下降6.75个百分点。与之对应的净利率为5.21%，较去年同期下降4.38个百分点。

尽管电商业务有增长，但和维达、恒安国际等相比，差距依然不小。且电商业务发展和公司想要涨价的策略是背道而驰，中顺洁柔如何摆脱增收不增利的局面。

二级市场对此也产生担忧。今年4月27日，其股价曾探底至9.52元/股，累计下跌72.82%。截至9月19日收盘，中顺洁柔报于10.59元/股，不到2021年6月高峰期的三分之一。