来源｜健康之声

编辑｜塔尔·小康A

2024年8月，主营开塞露、氧化锌软膏等家庭常备药的“小方制药”（603207.SH）在上交所主板上市，凭借43%以上的超高净利率引发市场关注。短短两个交易日内，其股价累计涨幅超过176%，似乎印证了资本市场对这家小而美企业的认可。

然而，股价的快速拉升很快遭遇重挫。截至2025年2月12日，小方制药股价报收28.45元/股，较高点已回调逾42%，总市值回落至45.52亿元。随着热度消退，市场开始冷静审视：这家被冠以“白酒级利润率”的药企，究竟是真实力，还是资本包装下的短暂繁荣？

高净利率背后的现实：原材料红利难持续，市场营销费用高涨

2021年至2023年，小方制药的营收由4.01亿元增长至4.72亿元，归母净利润则由1.26亿元增长至2.04亿元，净利率从31.43%跃升至43.15%。高利润背后的关键，在于原材料甘油价格的持续下跌，使主营业务成本大幅下降。

但这种“原料红利”正逐渐消失。2024年国内甘油价格明显回升，公司2024年前三季度营业成本虽仅微增，但已透露压力信号。原料价格的不确定性，令其利润率难以长期维持高位。

此外，销售费用的构成亦值得关注。2023年市场宣传费用显著增长，占销售费用比重持续上升，说明产品销售越来越依赖“砸钱”换市场，品牌护城河的薄弱和竞品（如福元医药）低价冲击正在侵蚀其市场份额。数据显示，小方制药开塞露的市场占有率从2020年的17.57%下滑至2022年的16.42%。

“家族企业”标签难撕，职业化管理缺失掣肘发展

小方制药的另一个争议点在于其家族化色彩浓厚。

招股书显示，公司实控人方之光及其家族合计持股86.94%。方氏家族四口皆在公司担任重要职务，包括董事长、董事、总经理助理、财务负责人等核心岗位。遗憾的是，四人均无医药行业从业背景。

从麦肯锡等多家咨询机构对成功家族企业的研究中可知，职业化管理往往是公司做大做强的关键。而小方制药当前的治理结构和人事布局，不仅压缩了外部专业人才的上升空间，也加剧了市场对其战略执行力和长远发展能力的担忧。

“清仓式”分红引发质疑：公司不缺钱，却靠IPO募资扩产

更加引人注目的是，小方制药在上市前的高比例分红行为。

2019年-2022年，公司累计净利润为6.03亿元，累计分红高达5.6亿元，分红比例超过九成。因实控人方氏家族持股接近九成，上市前的“清仓式”分红无疑让家族获得了丰厚的现金回报。

令人困惑的是，尽管公司账面拥有3.28亿元货币资金、4亿元未分配利润，却在IPO中计划募资8.32亿元，用于扩建外用药生产基地、新产品研发和品牌推广。这种“自己不投钱、靠市场埋单”的行为，是否合理，值得投资者深思。

募投项目存在疑点，产能释放效果有限。

小方制药拟投资6.6亿元建设外用药生产基地，宣称新增年产能5.04亿支。但根据其环评报告，基地实际规划年产能超过7亿支，远高于募投文件披露水平，同时建筑面积数据存在出入。

此外，公司此前在产能扩建和智能化改造方面进展缓慢。2024年滚动营收同比仅增长0.53%，净利润增长4.32%。项目推进不力已开始限制其市场扩张能力，未来能否如期投产、形成规模效益仍存不确定性。

质量问题暴露短板，经销体系监管待加强

2023年，小方制药一款硝酸咪康唑乳膏在贵州省药监局抽检中微生物限度不合格，被定性为劣药。涉事药品由其主要经销商黔北医药销售，暴露出其在经销模式下对产品质量的控制存在短板。

经销模式下，企业需依赖合作商完成物流与终端销售，占其主营业务收入九成以上。一旦经销商管理松散、仓储条件不达标，品牌与产品声誉将面临重大风险。

上市瑕疵未解，土地权属存隐患

小方制药的前身为中外合资企业，其生产用地最早由国企五四制药提供，后者虽退出，但土地使用权至今未完成过户。招股书提示，公司仍使用该地块进行药品生产，若未来租赁协议到期而无法续约，公司或面临被迫搬迁风险，影响正常生产运营。

短期利润华丽，长期发展隐忧重重。小方制药凭借传统品类与成本端红利，实现了惊人的净利润表现。但从其销售策略、治理结构、产能规划、质量控制等多个维度看，公司存在明显短板，难言“优秀”可持续。

资本市场终究不止看当下，更重未来。家族式治理、缺乏创新、外延扩张依赖募资而非自驱，这些特征让小方制药更像是一家“守成型”企业。

高利润的神话是否能延续？尚待时间与市场的检验。