斑马消费 陈晓京

半年度业绩双降，“短保面包之王”桃李面包自2015年上市以来，还从未有如此惨状。

不是用户不吃面包了，而是有了更多选择，不一定非要去超市买桃李面包。

当业绩的高速增长不再，各路投资者转头离开。巅峰时期，桃李面包市值高达450亿元，妥妥的消费白马股，如今，市值已仅剩91亿元。

最差期中成绩单

这应该是桃李面包（603866.SH）自2015年上市以来，最差的一份期中成绩单。

营收和归母净利润双降，尤其是在持续扩张的情况下，公司首次录得营收下滑，“短保面包之王”已显出增长疲态。

今年开局，桃李面包的表现就让人大跌眼镜。Q1，营业收入骤然下滑5.15%，这种情况，过去从未有过；归母净利润更是大降16.95%。

Q2公司通过多种措施提效，加强供应链管理、提升生产效率，同时实现返货率下降，终于实现了盈利水平的大幅提升，很大程度上，找补回了一季度的利润缺口。但收入下滑的势头，仍然无法逆转，甚至有进一步扩大的趋势。

昨日披露的半年报显示，今年1-6月，公司实现营业收入30.21亿元，同比下滑5.79%；归母净利润2.90亿元，同比下滑0.60%。

数据显示，公司已覆盖的全国各大区域，今年上半年收入几乎全线下滑，尤其是大本营所在地东北，更是从去年上半年的13.13亿元下降至11.51亿元。近几年，公司重点打造的西南、华南市场的高增长不再，华南区域的收入从上年同期的3.61亿元降至2.32亿元。

半年报中，公司没有产品销量数据，但从产量上，可以基本看清产品的动销情况。

今年前6个月，桃李面包总产量为16.55万吨，比上年同期的17.72万吨少生产了1.17万吨。公司主要产品均为短保，日常库存量不大，去年末仅有几百吨。由此可基本推断，公司今年上半年的产品销量变动趋势，与产量应该是基本保持一致。

今年上半年，桃李面包在总产能从24.16万吨下调至23.70万吨的情况下，产能利用率从73.35%下降至69.84%。

尽管业绩表现不算亮眼，但公司仍一如既往地慷慨。董事会已通过议案，拟实施中期分红，每10股派发现金红利1.20元（含税），合计派发现金红利1.92亿元，占当期归母净利润的66.21%。该利润分配方案，尚需提交股东大会审议。

即便有中期大手笔分红的利好刺激，昨日，公司股价仍高开低走，全天微跌0.69%。

埋头扩张的“短保王”

全国各地的超市、便利店，桃李面包几乎随处可见，但很多普通消费者并不清楚，它居然是一个东北的消费品牌。

丹东人吴志刚一辈子当教师，1995年退休之后，拉着儿子一起开了一家面包厂。取名“桃李”，正是因为他的教师经历。

刚刚在本地站稳了脚跟，公司就在吴志刚的带领下，向东北、华北等区域扩张。

与超市的长保面包和烘焙店的现烤面包不同，桃李主打短保面包，一般保质期为3-12天。

为保证配送效率和产品新鲜度，公司每到一地就投建工厂，建立起了“中央工厂+批发”的产销模式。

2000年，桃李面包营收规模首次超过1亿元，这是公司发展史上的一个重大里程碑。

经过20年的发展，到2015年，公司已在全国多个区域建立起了15万吨产能。也是在这一年，公司成功登陆上交所主板，成为“A股面包第一股”。

上市完成募资后，桃李面包开启了新一轮大扩张。相继在哈尔滨、石家庄等地增加产能，在东莞、重庆、天津、武汉建设新基地。

截至去年末，公司已有22个生产基地投入使用，另有在建基地项目5个，覆盖了超过31万个零售终端。公司现有产能已超过50万吨，当在建基地全部投产之后，年产能将超过72万吨。

大肆扩张，的确在短期内极大提升了业绩。但是，将时间线拉长，公司在2021年营收突破60亿元后，就进入到了规模增长的瓶颈期，一改过去两位数增长的趋势，进入持续多年的中低个位数增长，直至今年出现收入下滑。

与此同时，公司归母净利润迎来了连续三年的两位数下滑。 

失落“白马股”

桃李面包得以做大，是因为起步早，找到了长保和现烤面包之间的空白市场，并借助上市公司的融资平台优势，率先实现了对全国的产能布局。

但“中央工厂+批发”的模式，也导致其直接面对C端的品牌沟通不够，品牌清晰度不高，没能形成太深的品牌护城河。

很多用户之所以在商超选购桃李面包，并不是专门冲着“桃李”这个品牌，而只是因为它在那儿，价格不贵，堆头足够醒目。

桃李面包的大步快跑，早就引起了食品行业同行的警觉。在食品这个没有太深护城河的行业中，没有一个赛道，可以让某一家企业和品牌独享。

2018年，世界第一大烘焙企业宾堡，收购曼可顿中国业务，开启了从华北向全国扩张的步伐；在广东，当地人几乎只认百年香港品牌嘉顿。

擅长后发突袭的达利食品，在2018年下半年推出短保面包品牌美焙辰，借助达利的资金、渠道等资源优势，通过低价和明星代言，快速打开市场，一跃成为赛道第二。2022年，该品牌营业收入已达14.38亿元（公司退市后不再披露数据）。

连锁零食和新零售企业，则通过供应链模式，快速上马各式短保面包产品。另外，越来越多的连锁烘焙店、面包房，新鲜现烤的面包，更能勾起年轻人的购买希望。

它们，都在和桃李面包争夺用户。

作为东北少有的消费白马股，桃李面包巅峰时期的市值曾高达450亿元，如今，已仅剩91.66亿元（8月13日收盘）。

去年6月末，共有198支基金持有公司5.54%股权。如今，只剩个别，还在苦苦守候。